澎湃新聞記者 孫銘蔚

全球最大對沖基金橋水基金（Bridgewater Associates）的創(chuàng)始人瑞·達利歐（Ray Dalio）最新觀點認為，硅谷銀行事件是典型的短期債務(wù)周期泡沫破滅階段的早期信號，未來兩年可能將是充滿風(fēng)險的時期。

(資料圖片僅供參考)

“通常來說，在經(jīng)歷了實際利率長期處于極低水平和大量信用創(chuàng)造的時期之后，大量加杠桿持有的資產(chǎn)價格因利率上升和流動性收緊而開始下跌，從而引發(fā)多米諾骨牌效應(yīng)。”達利歐寫道。

大幅緊縮轉(zhuǎn)向蕭條階段的轉(zhuǎn)折點

3月14日，達利歐在微信公眾號發(fā)表對硅谷銀行事件的看法，稱硅谷銀行事件非常典型：為了抑制信貸增長和通脹，貨幣政策緊縮，導(dǎo)致債務(wù)-信貸以自我強化的方式收縮，觸發(fā)多米諾骨牌效應(yīng)，直到央行通過放寬貨幣政策，抵消債務(wù)-信貸緊縮的影響，創(chuàng)造更多的新增信貸和債務(wù)，為下一輪債務(wù)危機埋下種子。

“在短期債務(wù)周期（大約持續(xù)7年，誤差約為3年）的泡沫破滅階段，在這些短期債務(wù)周期中，債務(wù)資產(chǎn)和負債不斷累積，最終變得不可持續(xù)，進而在債務(wù)重組和債務(wù)貨幣化中坍塌（這個過程通常每75年發(fā)生一次，誤差約為25年）。”達利歐寫道。

基于對這些動態(tài)機制和當前局勢（符合動態(tài)機制）的理解，達利歐認為硅谷銀行事件可能是一種“前兆”，預(yù)示著危機可能蔓延至整個風(fēng)投行業(yè)，甚至擴散至更大范圍。

達利歐進一步解釋稱，我們正處于本輪短期債務(wù)周期收縮階段的早期階段，通過杠桿持有的資產(chǎn)規(guī)模很大，因此，在周期的收縮階段結(jié)束之前，會出現(xiàn)五個階段，包括金融中介機構(gòu)被迫以極低價格出售資產(chǎn)，從而帶來大幅虧損、導(dǎo)致借款進一步收縮；大幅折價出售股票，即在以非常保守的未來現(xiàn)金流進行估值的基礎(chǔ)上再折價賣出；收購價格吸引力上升，有能力的同業(yè)公司收購陷入困境的公司；信貸問題對金融市場和實體經(jīng)濟構(gòu)成負面影響；最終因為問題已經(jīng)威脅到整個系統(tǒng)，美聯(lián)儲放松貨幣政策，銀行監(jiān)管機構(gòu)提供貨幣、信貸和擔保。

達利歐表示，在這個進入收縮的轉(zhuǎn)折點，美聯(lián)儲放寬政策還為時過早，但隨著權(quán)衡取舍變得艱難，“我將密切關(guān)注它的行動。展望未來，可能用不了多久就會出現(xiàn)一些問題，最終將導(dǎo)致美聯(lián)儲和銀行監(jiān)管機構(gòu)采取保護措施。”

“回顧過去（而非展望未來），緊縮政策（而非寬松政策）似乎較為合理。但未來，問題可能會很快出現(xiàn)，迫使美聯(lián)儲和銀行監(jiān)管機構(gòu)采取保護措施。因此，我認為，我們接近于從短期信貸/債務(wù)周期的大幅緊縮階段轉(zhuǎn)向蕭條階段的轉(zhuǎn)折點。”達利歐總結(jié)說。

未來兩年可能將是充滿風(fēng)險的時期

達利歐認為，長期性問題要嚴重得多。

達利歐分析說，美國政府持有大量未償債務(wù)，而目前的債務(wù)供給超過市場需求，所以央行將債務(wù)貨幣化，即通過印鈔購買債券化解難題。但是，當債務(wù)資產(chǎn)和債務(wù)負擔變得規(guī)模巨大的時候，央行很難找到一個平衡的實際利率，一方面對貸款人-債權(quán)人來說足夠高，但另一方面又對借款人-債務(wù)人來說足夠低。

一旦過度印鈔導(dǎo)致債權(quán)人無法獲得充足的實際回報，進而開始出售債務(wù)資產(chǎn)，導(dǎo)致供需平衡進一步惡化，就會引發(fā)嚴重的問題。由于美國的存量債務(wù)資產(chǎn)和負債如此龐大（未來還會明顯增加），政府債務(wù)的供應(yīng)很可能會大大超過需求，這將導(dǎo)致實際利率對市場和經(jīng)濟來說過高，對債務(wù)和經(jīng)濟造成壓力。最終，美聯(lián)儲不得不放棄加息和出售債務(wù)（量化緊縮），轉(zhuǎn)向降息和購買債務(wù)（量化寬松），寬松會帶來實際利率下降，然后又會導(dǎo)致更多債務(wù)資產(chǎn)被加速出售。

達利歐強調(diào)，盡管人們尚未考慮美聯(lián)儲接下來的降息和量化寬松舉措，但應(yīng)加以警惕，因為在未來一年之內(nèi)，美聯(lián)儲有可能放松政策，這將會帶來重大的影響。屆時，美元很可能會大幅貶值。

“未來一兩年我們可能將面臨嚴峻的金融和經(jīng)濟形勢。”達利歐寫道，“對我來說，未來的巨大風(fēng)險是嚴峻的金融和經(jīng)濟形勢，嚴重的內(nèi)部沖突，嚴重的外部沖突，與此同時，大多數(shù)人都在加杠桿持有資產(chǎn)。一言以蔽之，未來兩年可能將是充滿風(fēng)險的時期。”

達利歐最后坦言，自己無法確定任何未來走勢，因此，妥善構(gòu)建投資組合的關(guān)鍵在于，找到良好的且?guī)缀趸ゲ魂P(guān)聯(lián)的回報流，均衡配置資產(chǎn)，使投資組合幾乎不隨經(jīng)濟環(huán)境的變化而波動。“正如我反復(fù)強調(diào)的那樣，我們可以在不降低預(yù)期收益的前提下降低投資風(fēng)險。”

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