澎湃新聞記者 田忠方

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北京證券交易所 新華社 資料圖

2023年開年以來，北京證券交易所（下稱“北交所”）多家準上市公司大幅下調發(fā)行底價，由于均降至每股凈資產水平，引發(fā)了投資者和機構的多方關注，同時也讓北交所特有的發(fā)行底價制度再被熱議。

對于多家公司下調發(fā)行底價，有投行人士對澎湃新聞記者分析稱：“此前北交所經歷了一波破發(fā)潮，為了保證發(fā)行成功或不破發(fā)，不少公司便選擇了調低發(fā)行底價。”

“發(fā)行底價對標凈資產，只是一些公司覺得不能‘破凈’是底線而已，并不是發(fā)行底價是以每股凈資產作為指標。通俗來說，發(fā)行底價只是發(fā)行人愿意發(fā)行的最低價格，并非北交所劃的‘杠杠’。”上述投行人士進一步解釋說。

據(jù)悉，發(fā)行底價為北交所公開發(fā)行特有的制度，初衷為保護老股東權益。其中，發(fā)行人需在審議北交所上市事項的股東大會決議中，明確定價方式、發(fā)行底價或價格區(qū)間。而底價的確定依據(jù)，則包括股價、定增價格、同行業(yè)可比公司估值等等。

在申萬宏源分析師劉靖看來，每股凈資產相當于股票價格底線，失去對發(fā)行價格的指導意義。因此，接下來可淡化底價，讓市場進行自我調節(jié)。市場會通過調節(jié)新股發(fā)行估值來調節(jié)破發(fā)率，但在底價機制下，市場化調節(jié)功能受到了抑制。

“解除底價‘束縛’后，新股報價博弈區(qū)間將拓寬，定價權交由市場后，市場化詢價也將進一步提高機構參與熱情。”劉靖表示。

破發(fā)與流動性兩方面問題導致

開年以來，保麗潔、新贛江、百甲科技等公司先后公告調整北交所上市發(fā)行方案，由于調整均涉及發(fā)行底價，且發(fā)行底價全部降至對應2021 年PB（發(fā)行前）1倍，對標每股凈資產，引發(fā)了市場多方關注。

具體而言，1月3日，保麗潔公告披露發(fā)行底價由10.01元/股調整為5.79元/股，最新的發(fā)行底價與保麗潔2021年的每股凈資產價格相同。

值得一提的是，保麗潔的發(fā)行底價先后經歷過3次調整，由最早的16.00元/股，曾先后下調至13.00元/股和10.01元/股，累計下調幅度達63.8%。

1月4日，新贛江也發(fā)布公告，表示將發(fā)行底價從12.5元/股調整為4.53元/股，調整幅度同樣超過60%。無獨有偶，新贛江調整后的發(fā)行底價，也是其2021年的每股凈資產價格。

1月5日，百甲科技發(fā)布公告披露調整發(fā)行方案，將發(fā)行底價從4.5元/股調整至3.58元/股，百甲科技2021年的每股凈資產便是3.58元。

北交所接二連三地出現(xiàn)將發(fā)行底價對標每股凈資金，市場人士分析，除了近期出現(xiàn)的破發(fā)潮外，更深層次的原因還是流動性問題。

破發(fā)方面，申萬宏源研報數(shù)據(jù)顯示，2022年12月，北交所新股首日破發(fā)比例創(chuàng)歷史新高，達到87.5%。

“去年末北交所經歷了一輪破發(fā)潮，因此一些公司為了保障發(fā)行成功或不破發(fā)，不斷降低了發(fā)行底價。不過調低了發(fā)行底價依舊是破發(fā)頻頻，因此相關公司便把發(fā)行底價降至了每股凈資產水平。”前述投行人士分析稱。

公開資料顯示，2022年12月，已有安達科技、峆一藥業(yè)、樂創(chuàng)技術、海達爾、東和新材、花溪科技、一致魔芋、民士達、科志股份、馳誠股份、凱大催化、潤普食品、舜宇精工、歐福蛋業(yè)、巨能股份、和創(chuàng)科技等16家公司降低了發(fā)行底價。

不過，另有市場人士告訴澎湃新聞記者，雖然北交所公司下調發(fā)行底價的直接原因是破發(fā)潮，但背后更深層次的原因，還是流動性問題。“一方面，小盤股由于交易量不高，本身就容易面臨流動性枯竭。另一方面，隨著掛牌公司越來越多，導致流動性問題進一步加劇。”

分析人士建議未來可淡化底價

發(fā)行底價的批量下調，也讓北交所特有的發(fā)行底價制度引起了多方關注。據(jù)悉，為避免發(fā)行價格過低，損害新三板期間通過交易或定增進場的老股東利益，是監(jiān)管層設置發(fā)行底價的最初目的。

其中，底價確定時間方面，發(fā)行人向股轉提交申請材料前需召開董事會、股東大會，審議公開發(fā)行并在北交所上市事項，在股東大會決議中，應當同時載明定價方式、發(fā)行底價或價格區(qū)間。

底價確定依據(jù)方面，發(fā)行底價或價格區(qū)間可以結合公司股票的交易價格、定增價格、同行業(yè)可比公司估值等等因素確定。如果最終確定的發(fā)行價格低于發(fā)行底價，應當中止發(fā)行。

對于發(fā)行底價制度，前述投行人士稱，可以通俗地理解為“發(fā)行人愿意發(fā)行的最低價格”。同時，發(fā)行人是可以以高出發(fā)行底價的價格進行發(fā)行的。

不過，在市場的不斷運行中，發(fā)行底價制度也帶來了一定的問題。

“具體而言，一方面，由于發(fā)行底價是在創(chuàng)新層未停牌時公告，使得發(fā)行人的發(fā)行價格意向被提前披露，造成創(chuàng)新層股價波動，而正式發(fā)行時又經常下調底價，這將導致部分‘套利’資金受損。”劉靖稱。

另一方面，劉靖認為，破發(fā)潮與發(fā)行底價制度也有關系。由于新股發(fā)行價不可能低于底價，會造成認為底價估值太高的投資者放棄詢價，從而造成新股定價偏高。目前過會企業(yè)的底價制定多為交易估值或可比估值的八折，雖然一再下修，但仍然出現(xiàn)了破發(fā)潮。

“詢價發(fā)行時，底價成為了詢價錨標，使其成為變相定價發(fā)行，并可能造成詢價價格偏高。理論上，市場會通過調節(jié)新股發(fā)行估值來調節(jié)破發(fā)率，但在底價機制下，市場化調節(jié)功能受到了抑制。”劉靖進一步指出。

針對出現(xiàn)的相關問題，劉靖認為，可以淡化底價，解除底價“束縛”后，新股報價博弈區(qū)間拓寬，定價權交由市場，將增強市場的優(yōu)勝劣汰功能。

“同時，市場化詢價將提高機構參與熱情，除首批企業(yè)外，北交所詢價新股數(shù)量少，詢價報價以個人占主導，機構尤其A類機構參與度較低。隨著詢價新股數(shù)量增加，機構投研投入加大，機構參與度也有望增加。”劉靖稱。

值得一提的是，劉靖認為，每股凈資產相當于股票價格底線，失去對發(fā)行價格的指導意義。“因此，一些準新股下調發(fā)行底價至每股凈資產，或是重塑新股定價機制的開端，未來北交所的新股破發(fā)率也有望下降。”

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